schwefel: (Default)
[personal profile] schwefel


True_flipper не так давно повесил хорошую ссылку у себя в блоге: "На тему, как должен выглядеть действительно хорошо диверсифицированный портфель. Шарп  - 0.99, т.е. по сути 1. Как не сложно заметить, это  - достаточно высокий результат. Подавляющее большинство CTA или хеджфондов не могут поддерживать шарп выше 1 долгие промежутки времени, в том числе из-за ограничений по ликвидности, а тут масштабируемость по сути бесконечная."

Решил детальнее разобраться в теме
глобального диверсифицированного портфеля. Ниже перевод той самой статьи, но портфель тестил вручную и данные самостоятельно выгружал и обрабатывал:

Для управляющих активами, озадаченных вопросом структурной диверсификации портфеля, важно понимать основные источники возникновения риск-премии с той целью, чтобы инвестиционный портфель был сбалансирован и устойчив к различным экономическим режимам.

При этом общепринятая сегодня политика формирования портфеля «60/40» (60% акций/40% облигации) на самом деле соответствует только одному из четырех режимов мировой экономики, возникающих в долгосрочном инвестиционном периоде. Так, если в период безинфляционного роста с 1981 до середины 2000 данная модель соответствовала экономическим реалиям, то в период инфляционного бума 2003-2008 она оказалась малоэффективной.  Следует отметить, что попытки мировых центробанков «вернуть» режим экономического «бума» спровоцировало рост на некоторых рынках акций, однако неизвестно, к чему в результате приведут эти действия – к резкому спаду или бурному росту.

Во-первых, что понимается по «экономическим режимом»? Глобальная экономика определяется четырьмя режимами, каждый из которых имеет вектор роста экономики и инфляции. Период ускоренного роста в совокупности с растущей инфляцией носит название «инфляционный бум», в то время как ускорение роста с одновременным падением инфляции представляет собой «безинфляционный бум». На другой стороне осей период слабого подъема и инфляции называется «стагфляцией», и период снижения роста вместе с падающей инфляцией называется «дефляционный спад».

Рисунок 1. Четыре экономических режима
11
Структурная диверсификация связана с тем, что различные классы активов по-разному реагируют на различные экономические режимы. Поведение этих активов в ответ на положение дел в экономике носит структурный характер в силу существующих механизмов ценообразования каждого актива, отраженного на Рисунке 4.  

К примеру, реакция процентных ставок на инфляцию предсказуема. При ожидании сокращения инфляции процентные ставки снижаются, что приводит к увеличению цен облигаций. При росте инфляции в ответ на монетарные действия, цены на золото, недвижимость и сырьевые товары будут устойчивы по отношению к ослабевающей валюте. В номинальном выражении инвесторы видят рост цен на активы. В то же время при росте ставок: цены облигаций снижаются, однако величина купонных платежей зачастую превосходит падение облигаций в цене.

Акций компаний из развитых стран (Developed Markets, DM) положительно реагируют на снижение инфляционных ожиданий, что подразумевает снижение ставки дисконтирования в расчетных моделях. Однако цены акций DM сильнее реагируют на экономический рост, который приводит к увеличению прибыли и балансовой стоимости компаний. Низкая инфляция также означает снижение затрат на производство и труд, что способствует росту валовой маржи.

С другой стороны, в периоды роста глобальных рынков, сопровождающихся ростом инфляционных ожиданий, акции компаний с развивающихся рынков (Emerging Markets, EM) имеют тенденцию доминировать. Это во многом связано с тем, что многие развивающиеся страны производят/поставляют товары, которые потребляются во время глобального экономического бума, в то время как цены на сырьевые товары растут на фоне высокого спроса и повышенных инфляционных ожиданий.

Наконец, в такие периоды как «Великая Депрессия» 1930-х при негативной динамике ВВП в сочетании со снижением цен наличные денежные средства сохраняют свою стоимость, по сравнению с другими товарами и активами, в то время как низкие и снижающиеся процентные ставки повышают цены казначейских облигаций с длинной дюрацией. В данном режиме, когда правительство «запускало печатный станок» для создания противовеса дефляционным силам, золото играло важную роль в качестве хеджевого актива. Рисунок 2 отображает ориентацию классов активов в каждом из четырех экономических режимов, а также «тепловую карту» (волатильность), которая иллюстрирует спектр риска, на который попадают те или иные активы.

Рисунок 2. Экономический рост/инфляция и «тепловая карта» волатильности
тепловая карта волатильности full

Как перевести указанную выше систему в фактическую аллокацию активов в портфеле, чтобы максимизировать преимущество структурной диверсификации? Первый шаг заключается в подсчете количества активов, которые реагируют положительно на каждый экономический режим. В первом приближении  каждый актив может получить равный вес в пределах его отдельного квадранта. Например, мы рассчитываем четыре актива в правом нижнем квадранте («дефляционный рост») на рисунке 2 таким образом, чтобы каждый актив в квадранте получит ¼ или 25 % капитала, выделенного в этот квадрант. Таким же образом, на каждый из двух активов в нижнем левом секторе («дефляционный спад») придется 50 % капитала, выделяемого на один квадрант.

Следующим шагом будет решить, как распределить веса на каждый из четырех секторов. Так как мы можем определить относительную вероятность в каждом состоянии мира в течение периода ребалансировки, мы можем перераспределить вес при изменении состояния экономики. Зачастую, к сожалению, очень непросто определить и с полной уверенностью сказать, в каком режиме находится экономика в тот или иной момент времени, и еще сложнее спрогнозировать момент, когда и в каком направлении будут происходить какие-либо изменения. Если предположить, что наступление каждого из четырех событий будет в равной степени вероятности, то на каждый квадрант будет аллоцировано 25% от общего портфеля.

25% от чего? Гарри Браун, сторонник концепции «постоянного портфеля» (permanent portfolio) предполагает выделение 25% от общего капитала портфеля на каждый квадрант. Однако Рей Далио и сторонники концепции «паритета рисков» (risk-parity) полагают, что распределение капитала в портфеле часто не может быть отрегулировано до фактического распределения рисков в портфеле. 
Для простоты, в первом приближении будем считать, что мы хотим равномерно распределить капитал между четырьмя секторами в целях обеспечения портфеля одинаковой устойчивости портфеля ко всем четырем основным состояниям мира с помощью структурной диверсификации. Рисунок 3 иллюстрирует, как можно перевести концепцию структурной диверсификации в хорошо сбалансированный портфель основных глобальных классов активов.

Рисунок 3. Портфель под различные экономические режимы
33

Глобальный структурно диверсифицированный портфель:
44
55

В рамках данной системы видно, что комбинация акций развитых и развивающихся рынков составляют 12,2% от общего портфеля. Недвижимость и акции часто торгуются в тандеме и имеют одинаковые характеристики риска. Таким образом, если добавить 12,2% от недвижимости в развитых странах и на международном рынке, то увидим, что примерно 24% от общего портфеля составляют активы, обеспеченные акциями.  Примерно 17% отведено сырьевым товарам и золоту для хеджирования в случае инфляции (в случае с золотом – способность к хеджу против девальвации во время «борьбы» центробанков с дефляцией).

Значительную часть портфеля составляют различные виды инструментов с фиксированной доходностью: долгосрочные и краткосрочные казначейские облигации, в сумме занимающие 32% портфеля. Короткие бумаги обеспечивают хеджирование от инфляции и медленного роста, что оправдывает их относительно высокую аллокацию в портфеле. На бонды, защищенные от инфляции, приходится 10% капитала, в то время как облигации развивающихся стран и корпоративный долг вместе взятые составляют 17%. В общем и целом, группа инструментов с фиксированной доходностью составляет почти 2/3 от всего портфеля, в то время как бонды развивающихся рынков и корпоративный кредит низкого качества также отражают характеристики акций.

Преимущество системы структурной диверсификации в том, что она опирается на понимание различных драйверов доходности активов, которая согласуется с большинством финансовых и экономических теорий.  Это хорошо до тех пор, пока активы ведут себя так, как теоретически должны, и процессы в экономике полностью последовательны и диверсифицированы. Однако характеристики риска и корреляции могут резко измениться с течением времени и статического распределения. Таким образом,  «политика портфеля» не в состоянии реагировать на эти изменения. В результате этот портфель становится уязвимым к сильным экономическим шокам.

Структурная диверсифицированная политика (СДП) портфеля по отношению к порфелю «60/40» с 2001 года по настоящее время:

1.     Коэффициент Шарпа портфеля в два раза выше коэффициента Шарпа сбалансированного портфеля «60/40»  за этот период. Это является результатом как более высоких доходов в числителе, так и снижения волатильности в знаменателе.

2.     Максимальный дродаун СДП составил -21% в 2008 году, что на 40% “лучше”, чем дродаун портфеля «60/40»  на 30% в тот же кризисный год.

3.     СДП показывает положительные результаты - более 90% за 12 месяцев, по сравнению с подходом 60/40, который давал позитивные результаты в 80% случаев.

4.     Среднегодовая доходность структурно диверсифицированного портфеля за последние 10 лет составляет +8,4%.

Рисунок 4. Динамика структурно диверсифицированного портфеля (СДП) с 2001 года
66
77

Нужно понимать, что структурно диверсифицированный портфель – это не идеальное решение,а скорее системный подход для инвесторов, который позволяет оценить риски диверсификации в рамках основных экономических режимов.

Фундаментальное понимание структурной диверсификации активов позволит надежно, последовательно и с четкой определенностью аллоцировать активы. Тем не менее, даже самая последовательная политика портфеля может быть динамически дополнена в ответ при изменении риска, доходности и характеристик диверсификации для создания более гибкой и оптимальной структуры портфелей во времени.

P.S. Для тех, кому интересно провести собственный бэктест (>10 лет), выкладываю индексы, которые стоят за каждым ETF портфеля. Индексы подбирал “руками”, т.к. многие ETF появились куда позже 2000 года.
99
From:
Anonymous( )Anonymous This account has disabled anonymous posting.
OpenID( )OpenID You can comment on this post while signed in with an account from many other sites, once you have confirmed your email address. Sign in using OpenID.
User
Account name:
Password:
If you don't have an account you can create one now.
Subject:
HTML doesn't work in the subject.

Message:

 
Notice: This account is set to log the IP addresses of everyone who comments.
Links will be displayed as unclickable URLs to help prevent spam.

Profile

schwefel: (Default)
schwefel

January 2014

S M T W T F S
   1234
567891011
12131415161718
19202122232425
26272829 3031 

Style Credit

Expand Cut Tags

No cut tags
Page generated Sep. 22nd, 2017 04:51 pm
Powered by Dreamwidth Studios